米連銀の健全化計画にひそむ危険性

　まず本文執筆前の予定的要約。米連銀（ＦＲＢ）が、０８年のリーマン危機で崩壊した債券市場を延命するために数年かけて買い込んだ３・７兆ドル分の米国債や社債を売っていこうとしている。米連銀は従来、短期米国債を中心に８千億ドル前後しか債券を保有しなかったが、２００６－１４年に連銀議長だったバーナンキは、リーマン後、連銀が巨額の長期債券を持つ方が良いという理論（＝詭弁）を展開し、ＱＥ（量的緩和策。ドル増刷による債券購入）を挙行して債券を買い込んだ。連銀の債券保有総額は４・５兆ドルになっている。 （How to wind down balance sheet will be focus of Fed minutes） （Wall Street Economists Predicting Modest Shrinkage In Fed’s Balance Sheet）

　しかし、理論に反して、連銀が米国債や優良社債を買い占めた分、銀行や年金基金や生保などの民間投資家は、高リスクの社債を高値（低利）で買わざるを得ず、国債を担保とする銀行間の短期金融市場（民間金融界の心臓部）も担保不足から機能不全が続いた。ＱＥが引き起こした短期金利ゼロの状態は、ドルの国際基軸通貨の地位を危うくし、銀行の利益低下も引き起こした。１４年から連銀議長を継いだイエレンは、ＱＥを日欧の中央銀行に押し付けて米連銀のＱＥを終了し、その後、債券システムを壊さぬよう慎重に、短期金利の引き上げへと転換した。連銀は、ＱＥをやめた後も、すでに買った債券が満期になると同額の債券を新たに買う「再投資（ロールオーバー、reinvestment）」の方式で、保有債券総額を４・５兆ドルの横ばいで維持してきた。 （How a possible Yellen departure could spark a fire under the Fed to cut its $4.5 trillion balance sheet） （バブルをいつまで延命できるか）

　イエレンはもともと、日欧にＱＥを継続させて債券システムを延命しつつ、短期金利を１９年にかけて２％まで引き上げてドル資産の利回りを健全化した後、バーナンキ時代に米連銀がＱＥで買い込んだ債券の満期時の再投資を減らしていくことでゆっくり売却し、連銀自身の資産状態の健全化を図ろうとしていた。だが昨秋、大統領になったトランプや共和党は、資産売却（再投資の停止）を早くやれと連銀に圧力をかけ始めた。加えて昨年以来、日本とＥＵの両方の中銀が、不健全性が高じてこれ以上ＱＥをやれない状態になり、連銀は、資産状態の健全化（保有債券の再投資の減少）を早くやらねばならなくなった。３月の連銀の政策決定会合（ＦＯＭＣ）で、今年じゅうに健全化を開始することが議論された。イエレンの任期は来年初めまでだ。再任されるにはトランプや共和党が望む、資産健全化の前倒しをやった方が良い。連銀は、利上げより資産健全化を優先し、今後の利上げを延期して、保有債券の減額を先に進めそうだ。 （How Will the Fed Reduce its Balance Sheet?） （FOMC Minutes: Balance Sheet To Shrink This Year; Some Saw Stock Prices As "Quite High"）

　問題は、連銀が買わなくなった債券を買う民間投資家が十分にいるかどうかだ。米国債は、金融取引の担保としての機能があるので当面よく売れるだろうが、社債や高リスクのジャンク債は、値崩れして金融危機を起こす懸念が増す。トランプ当選後、債券相場は下落傾向だ。産業界のロボット利用の拡大にで賃金が伸び悩み、貧富格差増大で貧困層に転落し、ローンが払えず、消費ができない米国民が増え、民間債券市場の大黒柱であるローン担保債券は潜在的な危機になっている。債券市場が活性化するほど儲かるヘッジファンドは最近、どんどん店じまいしている。 （UBS Blames Fed For "Crisis High" Subprime Defaults; Says Auto Is Just The Beginnning） （Out of road: driverless vehicles and the end of the trucker）

　債券市場は蘇生していない。連銀が自らの健全化を急ぐほど、債券システムの危機がぶり返し、最終的に連銀自身が自らの健全化をやめて危機を穴埋めせねばならなくなる可能性が増す。連銀の健全化による危機発生を防ぐため、健全化をめぐる連銀内の議論が紛糾する状態を意図的に何か月か演じ続け、連銀が債券を買わなくなる事態を市場に十分織り込ませてから、実際の健全化を行う流れになるかもしれない。要約ここまで。 （It's Time For The Fed To Shrink Its Balance Sheet） （米連銀はＱＥをやめる、やめない、やめる、やめない）

▼バーナンキのひどい過ちを、イエレンが目立たないように修正しようとしている

　私はこれまで、米連銀がリーマン危機後の０９－１４年に行い、その後は日銀と欧州中央銀行（ＥＣＢ）が引き継いで続けているＱＥについての危険性や失策性を何度か指摘してきた。マスコミや金融界、権威ある「専門家」たちのほとんどは従来、ＱＥの失策性を認めたがらなかった。たとえば日銀の上層部では、９人の政策委員会のメンバーのうち、佐藤健裕と木内登英という２人の審議委員だけがＱＥやゼロ金利の危険性を指摘してきた。ＱＥの危険性を指摘する審議委員を入れることで、日銀が理論的に間違っていないことを示しつつも、それを９人中２人だけに抑える人事政策により、ＱＥは危険だが対米従属の国策が優先され、日銀がしかたなくＱＥを続ける仕掛けが保持されてきた。 （出口なきＱＥで金融破綻に向かう日米） （米国と心中したい日本のＱＥ拡大） （米国の緩和圧力を退けた日本財務省） （リーマン危機の続きが始まる）

　今回、米連銀が３月の会合（ＦＯＭＣ）で、ＱＥによって連銀の債券保有が数年間で５倍近く肥大化したことが、良くないことであると認める意見が多発し、買い替え停止の開始を予定より前倒しする機運が高まったことは、ＱＥが危険な策だったと連銀自身が認めたことを意味している。（連銀内や金融界からは、いまだに「これは短期金利を上げても長期の国債金利が上がりにくい現状を改善する策だ（それ以上のものでない）」といった「別の説明」＝詭弁が発せられているが）。 （Why The Fed May Need To Begin Unwinding Its Balance Sheet） （Fed signals it could promptly start shedding bonds from portfolio this year）

　ＱＥやゼロ金利策に象徴される近年の金融政策は、世界的に、詭弁やごまかしに満ちている。日銀は、製造コストが安い中国製などの普及にともなう無害な価格低下の傾向を悪性のデフレと偽り、デフレ解消策と称して米連銀から押し付けられたＱＥやゼロ金利策を開始している。欧州中銀は、米連銀の傀儡と化したくせに、中央銀行の自立性を盾に、ドイツの正当な反対を無視してＱＥを続けている。バーナンキがＱＥによる保有資産の肥大化を正当化した詭弁の一つは「従来ほとんど保有していなかった長期米国債を巨額に保有するのが米連銀の新たな安全策だ」というものだ。民間金融機関が、資産の多くを長期国債として保有していることを考えると、この理論は説得性があるように見える。 （腐敗した中央銀行） （How Will the Fed Reduce its Balance Sheet?） （Federal Resere Readies Plan for Balance Sheet）

　だが、中央銀行は、民間の金融界が危機に陥った時、たとえば長期国債すらが信用を失う事態になっても、危機を救える体制を作ることが必要だ。資産を使って危機に対応したいなら、長期国債でなく、もっと危機に強い資産、つまり金地金などを保有する必要がある（ドイツや中国やロシアなどの中銀は、米国が引き起こしかねない次の金融危機に備え、金地金をかき集めている。中央銀行と同じ視点で超長期的な「保険」を考えるなら、国債で運用する年金や保険に入るより、金地金の現物を買って金庫に入れておく方が良い。グリーンスパンもそれを示唆している）。中央銀行が、民間銀行と同じ土俵に立って長期国債を大量保有するのは間違いだ。だから、バーナンキの過ちを、イエレンが目立たないように修正しようとして、ＱＥの日欧への押し付けや、ゼロ金利の是正（利上げ）、いま話題になっている債券放出による連銀の資産健全化が試みられている。 （This New Bubble Is Een Bigger Than The Subprime Fiasco） （The Three Lives Of Alan Greenspan... And Why The Third Won't Redeem The Second）

　こうした危機対策の面だけでなく、短期的な金融政策としても、米日欧の中央銀行がやってきたＱＥやゼロ金利は愚策だ。米日欧ともに、中央銀行がＱＥによって米国債を大量に買い始めた後、債券価格が上昇（金利が下落）し、債券システム再崩壊の懸念が遠のいたものの、国債金利がゼロやマイナスになって国債を保有しても預金者や契約者や従業員に金利や保険金や配当や給料を払えなくなった金融機関は、もっと高リスクなジャンク債などに手を出さざるを得なくなり、逆に今後の金融危機の火種が増えてしまった。 （万策尽き始めた中央銀行） （行き詰る米日欧の金融政策）

　金融市場は「官製相場」の度合いを増し、野生を失った。金融市場の野性的な、需給、政策、地政学などの変化を先取りして儲けに変えて成功してきたヘッジファンドが全く儲からなくなり、投資家から見放され、次々と廃業している。最近廃業した大手ヘッジファンド（Eton Park）は、資金量が１１年の最高時の半分に減った末に閉店した。中央銀行がＱＥをやめ、買い支えてきた債券を手放していくと、それは「官」が官製相場から手を引くことを意味し、相場の崩壊、危機の再燃につながる。 （Eric Mindich’s Eton Park Hedge Fund to Close Down） （ジャンク債から再燃する金融危機）

▼経済も政治もこの１５年は覇権の失墜方向と延命方向のせめぎあい

　ＱＥは、ドルのゼロ金利状態、米国債の金利が低すぎる状況を生んだ。これは、世界中の国家や人々に、資産をドルや米国債のかたちで持っていたいと思う気持ちを喪失させる。これは、ドルの基軸通貨の地位（米連銀が造幣するだけで巨万の富を生める状態）の低下や喪失につながる。基軸通貨の保有者の地位を維持したい米連銀は、ゼロ金利やＱＥをやめて利上げする必要があった。ゼロ金利が続くと、利ざやで利益を出している銀行界が丸ごと経営難になる。米金融界を生かすためにも利上げが必要だった。 （債券市場の不安定化）

　だが、債券金融システムの凍結が改善されないなかで利上げ（短期金利の引き上げ）を強行すると、長期金利も上昇し、長期金利が低いほど高値を意味する債券金融システムが再び凍結・崩壊しかねない。こうしたリスクがあるので、連銀は１５年末に１回目の利上げをした後、景気回復傾向の鈍化を表向きの理由として１年間利上げを見送っていたが、昨年末と今年３月、連銀は何とか再び利上げを実行した。昨年「利上げできなくなる米連銀」「いずれ利上げを放棄しＱＥを再開する米連銀」といった題名の記事を書いていた私の予測は外れた（具現化が遅れている）が、それらの記事に書いた危機的な構造自体は変わっていない。事態は改善しておらず、延命期間が伸びているだけだ。バブル崩壊を先送りする連銀や金融界の技能が、私が考えていたより高かった、ということだ。 （利上げできなくなる米連銀） （いずれ利上げを放棄しＱＥを再開する米連銀）

　やや脱線するが、こうした近年の事態は、政治と経済で同じ傾向だ。０１年の９１１後のテロ戦争や単独覇権主義の好戦的で過激な軍事外交戦略のせいで、米国は覇権を急速に失って世界の多極化が進むのでないかと、私は０５年ごろから予測していた。だが実際にはその後、世界戦略を穏健な方向に転換しようとするオバマ政権が出てきて、世界各国の多くも性急な多極化を望まなかったので、米覇権喪失や多極化はゆっくりとしか進んでいない。とはいえ、０１年と現在を比べると、中国やロシアやイランの覇権が大幅に拡大した半面、米欧日の影響力が下がっていることは明白で、この１５年間でかなりの多極化が進んでいる。 （軍産複合体と闘うオバマ）

　経済面も、０８年のリーマン危機後、私は、米国の経済覇権が急速に失墜するのでないかと予測し、リーマン後に多極型のＧ２０サミットができたことを受けて「世界がドルを棄てた日」という題名の本まで書いた。だが、それから９年たった今も、ドルはまだ基軸通貨だ。リーマン危機後、バーナンキ連銀議長はＱＥやゼロ金利という自滅的な延命策（短期的に延命策だが長期的に自滅策）をやったが、オバマ政権下で連銀の新議長になったイエレンは、バーナンキの延命策の部分だけ引き継ぐ一方、ＱＥを日欧に肩代わりさせて米国だけ利上げに向かうという、ＱＥとゼロ金利から脱する策をとっている。一見すると、私の予測は大外れだ。だが、米国の債券システムがいまだに死に体であることや、株式市場が実体経済の裏付けがない巨大バブルになっているという、危険の根源はそっくり残っている。いずれリーマン以上の危機が起きそうで、経済好転を喧伝するマスコミや専門家がウソを言っていると考えざるを得ない事態が続いている。 （世界がドルを棄てた日 ３） （金融を破綻させ世界システムを入れ替える）

　米国の与党である共和党では、小さな政府主義、反連邦的な茶会派の力が増大した。彼らは、米連銀による支配やドルの基軸通貨性が失われた方が米国のためになる、米国は覇権を持っているがゆえに世界に奉仕しすぎている、と考える傾向がある。トランプも、これと似た考え方だ。共和党やトランプは、米連銀に、急いで債券を売り払えと言っている。連銀がそのとおりにやると、たぶんバブルが崩壊してリーマン以上の危機になる。だから連銀は、債券を手放して健全化をめざすものの、バブルを崩壊させぬよう、ゆっくりやろうとしている。今後の健全化の速度をめぐる論争が、連銀内でも始まっている。 （トランプ政権の本質） （This New Bubble Is Even Bigger Than The Subprime Fiasco）

　米国では昨年１１月のトランプ当選・議会選挙の共和党勝利後、株価が上昇傾向である半面、債券（社債）が下落（金利上昇）の傾向だ。選挙で勝ったトランプと共和党が連銀に圧力をかけ、債券が放出されて債券相場が下がることが、１１月から織り込まれている。債券市場を逃避した資金が株式に向かい、株価が史上最高値を更新し続け、マスコミはこれを景気回復の証拠だと喧伝し、トランプは株高を自分の経済政策の正しさの証明だと吹聴している。だが、３月の米連銀会合（ＦＯＭＣ）では、何人かの出席者が、株価が高すぎることを懸念する発言を行なっている。この手の発言が出ると、その後、株価が下がっていくことが多い。債券を犠牲に株をつり上げるトランプ相場は怪しくなってきた。金融崩壊の直前に絶頂になることが多い、株式先物の証拠金総額が過去最高になっていることも警告信号だ。 （Margin Debt Hits New Record High But Analysts Say "Don’t Worry"） （Equities Ignore Trump Chaos - Q1 Was The Calmest Market In A Decade）

▼債券分野各論。シェール石油は良いが消費者関連はやばい

　日本とＥＵの中央銀行は、もうＱＥをやれない事態になっていることを示唆し続けている。米国の短期金利が上がってきているので、日本でも欧州でも、弊害が多いＱＥやゼロ金利を米国にならってやめた方が良いという圧力が増している。日銀と欧州中銀は、そうした圧力を何とか拒否してＱＥを維持している。しかし、この事態も今年いっぱいだろう。欧州ではイタリアなどで金融崩壊が近づいている。米連銀は、日欧にＱＥを肩代わりさせている間に、利上げと資産健全化を一段落させねばならない。共和党に急かされるまでもなく、連銀はもう時間がない。しかし、事を急ぐとバブル崩壊になる。矛盾が拡大している。 （BOJ chief Kuroda says 'no reason' to withdraw stimulus now） （Here’s Why Italy’s Banking Crisis Has Gone Off The Radar）

　トランプの規制緩和のおかげで、米国のシェール石油産業が延命・蘇生している。シェールなど石油ガス産業は、米国の社債市場の大黒柱の一つで、シェールの復活は米債券市場の延命力を増大する。以前は２ー３年で枯渇が始まっていたシェール油井の寿命が、採掘技術の向上で長期化している。油井の寿命が伸びるほど、シェール石油の収益が改善し、原油相場における損益分岐点が下がる。以前は１バレル５０ドル以上でないと儲からないと言われていたシェール石油産業が、最近では１バレル２０ドルで採算がとれる油井が出てきたと喧伝されている（シェール石油産業の背後にいる金融界お得意のホラ吹きかもしれないが）。 （Shell's New Permian Play Profitable At $20 A Barrel） （シェールガスの国際詐欺） （All drill, no frack: U.S. shale leaves thousands of wells unfinished）

　サウジアラビアと、米国シェール産業の「果し合い」で、サウジが負けているのは確かだ。金欠がひどくなったサウジの国王が最近、中国や日本を歴訪して投資の呼び込みをした。サウジ国王は、大金持ちのように振る舞ったが、実は金欠だ。石油ガスの債券市場は改善している。 （米サウジ戦争としての原油安の長期化） （Rising Rig Count Leads US Shale To Kill Off The OPEC-Driven Oil Price Rally）

　だが、一般消費者に関連する債券は危険が増している。ロボット利用など自動化の拡大で、米国（など世界）の雇用は長期的に大幅縮小の傾向だ。賃金は依然として伸び悩み、中産階級が貧困層に転落する流れが続き、自動車ローンや学生ローンの破綻が増えている。ローン債権のほとんどは転売され債券になっており、ローンの破綻増がひどくなると、リーマン危機の元凶となった０７年のサブプライム住宅ローン債券危機と同種の危機が起きる。金融界の儲けが実体経済に広がっていく「トリックルダウン」が失われて久しく、最近は逆に、金融界が儲かるほど下層の貧困がひどくなる「トリックルアップ」が指摘されている。貧富格差の拡大は、消費の低迷、経済成長の鈍化、関連債券市場の危機につながる。 （Mnuchin "Not Worried" About Robotization Of America's Workforce Despite Shocking New Report） （"Trickle Down" Has Failed; Wealth And Income Hae "Trickled Up" To The Top .5%） （Morgan Stanley: Used Car Prices May Crash 50%）

　消費の伸び悩みと、ネット通販の拡大で、米百貨店のシアーズなど、店舗販売の小売業界は瀕死の状態だ。店舗の小売業が経営難になるほど、商業地の不動産が儲からなくなり、商業不動産への融資を証券化した不動産担保債券が危機に瀕する。いずれ債券市場が再崩壊すると、年金や保険の基金が破綻し、高齢者を中心に、中産階級から貧困層に転落する人が急増し、消費がさらに落ち込んで経済の悪化に拍車がかかる悪循環になりかねない。 （Your Pension Will Be At The Center Of America's Next Financial Crisis） （Americans Owe Other Countries Far More Than They Owe Us—And It’s Getting Serious）

　などなど、債券金融システムは、全体としてみると活性化に向かっていない。逆に、危機が増している。そんな時に米連銀は、債券システムの活気が戻ることを前提とした債券の放出を進めて大丈夫なのか。連銀は、債券の放出をやらざるを得なくなっている。だが、そこには大きな危険が存在している。 （Bloomberg suffers rare drop in terminal numbers as banks cut back）